中国国投资建设投,扬农业化学学工业

摘要:本次重组主要拟收购的公司为:中化作物和农研公司。中化作物子公司沈阳科创主要从事米斯通、咪草烟和吡蚜酮等原药的生产与销售,是国内创制、仿制农药的优秀供应商,中化作物母公司及其子公司中化农化、中化作物新加坡等主要从事农药产品的分销和贸易业务;

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现金收购中化作物和沈阳农研公司100%股权

公司与6月6日晚发布公告称,扬农化工拟通过支付现金的方式购买中化作物100%股权和农研公司100%股权,交易对价9.13亿元。目标公司承诺2019-2021年度扣非归母净利润合计为2.97亿元。

事件

    近期扬农化工公告,拟以现金受让中化国际持有的中化作物保护品有限公司100%股权和沈阳中化农药化工研发有限公司100%股权。我们认为收购中化作物有助于公司做大,中化作物是一家销售渠道丰富的企业,为公司制剂布局奠定良好基础;收购沈阳农研公司有助于公司做强,农研公司是一家实力雄厚的农药研发单位,既有创制农药开发实力也具备非专利农药生产技术开发能力。扬农现阶段已经发展成为国内原药龙头,展望未来,除了新的原药项目横向拓展,对于上游原药研发、下游制剂市场布局迫在眉睫,我们认为此次收购将加速扬农从一家原药企业向全方位发展的农化巨头转变。

收购后彻底打通研产销一体化,利于长期协同发展

公司与6月6日晚发布公告称,扬农化工拟通过支付现金的方式购买中化作物100%股权和农研公司100%股权,交易对价9.13亿元。目标公司承诺2019-2021年度扣非归母净利润合计为2.97亿元。

    收购中化作物,向下游延伸

本次重组主要拟收购的公司为:中化作物和农研公司。中化作物子公司沈阳科创主要从事米斯通、咪草烟和吡蚜酮等原药的生产与销售,是国内创制、仿制农药的优秀供应商,中化作物母公司及其子公司中化农化、中化作物新加坡等主要从事农药产品的分销和贸易业务;中化作物2018年实现收入33亿(其中制剂15.3亿、原药8.4亿,贸易9.3亿)、净利润1.17亿元。农研公司是国内为数不多的拥有新农药创制体系的公司,建有农药国家工程中心和国内唯一的新农药创制与开发国家重点实验室,其自主创新原药氟吗啉、四氯虫酰胺、乙唑螨腈系列产品在国内具有较高知名度和影响力,2018年收入3579万元,利润为-2714万元。本次重组完成后,中化作物和农研公司成为上市公司

简评

    中化作物主营业务以贸易为主,包括货物及技术的进出口业务,农资经营,实业投资,仓储,化工原料及产品、机械、电子设备的销售,及以上相关专业领域内的技术开发、技术转让、技术咨询、技术服务。根据公告,17年中化作物实现营收33.99亿元,归母净利润8,624.59万元。18H1实现营收19.40亿元,归母净利润1.82亿元。我们认为扬农发展下游制剂是做大的必由之路,对比全球农化巨头,从一线龙头孟山都、先正达等,到二线龙头安道麦、FMC,都是全产业链布局。公司4月公告3.26万吨/年制剂项目,加速制剂布局。我们认为借助中化作物的销售渠道,将和现有业务形成协同效应。

100%控股的子公司:一方面,上市公司将整合中化国际内部农药业务核心资产,形成研、产、销一体化的更为完善的产业链,产品种类更加齐全;另一方面,通过研发资源和销售网络的有效整合以及产品、客户的优势互补,充分发挥协同效应,扩大市场份额;最后则是弥补公司在制剂方面的短板,大踏步进入600亿制剂广阔市场。

收购后彻底打通研产销一体化,利于长期协同发展

    收购沈阳农研公司,强化研发能力

交易价格合理,短期负债上升长期回归合理

本次重组主要拟收购的公司为:中化作物和农研公司。中化作物子公司沈阳科创主要从事米斯通、咪草烟和吡蚜酮等原药的生产与销售,是国内创制、仿制农药的优秀供应商,中化作物母公司及其子公司中化农化、中化作物新加坡等主要从事农药产品的分销和贸易业务;中化作物2018年实现收入33亿(其中制剂15.3亿、原药8.4亿,贸易9.3亿)、净利润1.17亿元。农研公司是国内为数不多的拥有新农药创制体系的公司,建有农药国家工程中心和国内唯一的新农药创制与开发国家重点实验室,其自主创新原药氟吗啉、四氯虫酰胺、乙唑螨腈系列产品在国内具有较高知名度和影响力,2018年收入3579万元,利润为-2714万元。本次重组完成后,中化作物和农研公司成为上市公司

    沈阳农研公司主营业务以农化研发为主,包括农药、医药、生物工程、精细化工专业的技术开发、技术咨询、技术转让、技术服务、农药信息咨询服务,农药检测服务,自营和代理各类商品和技术的进出口。根据公告,17年农研公司实现营收513万元,归母净利润-6,828.56万元。18H1实现营收235.61万元,归母净利润-2,754.87万元。

本次的交易对价为9.13亿,而且是以支付现金方式购买,并不会摊薄上市公司股权;此交易对价主要是基于资产基础法的评估结果(中化作物100%股权的评估价值为8.8亿元,农研公司100%股权的评估价值为0.34亿;资产基础法评估仅考虑母公司报表口径)。如果按照中化作物和农研公司2018年合计净利润0.9亿计算,交易的市盈率为10倍估值,而且后续业绩承诺近1亿元,交易价格相对合理。若以2018年的数据作为标准,扬农化工自身资产负债率为35.09%,合并后备考负债率或将达到57.9%,负债由26亿增加到61亿,大幅上升,但是上市公司的资产负债率将随着协同效应的展现以及上市公司盈利能力逐步提升而下降,长期将回归合理负债率水平。

100%控股的子公司:一方面,上市公司将整合中化国际内部农药业务核心资产,形成研、产、销一体化的更为完善的产业链,产品种类更加齐全;另一方面,通过研发资源和销售网络的有效整合以及产品、客户的优势互补,充分发挥协同效应,扩大市场份额;最后则是弥补公司在制剂方面的短板,大踏步进入600亿制剂广阔市场。

    农研公司实力雄厚,国内多种农药品种生产技术来自公司,如除草剂草甘膦、丁草胺、磺酰脲类系列产品,杀虫剂毒死蜱、杀虫双等,杀菌剂代森锰锌、多菌灵等。此外公司新农药创新水平国内领先,发明了氟吗啉、啶菌噁唑等诸多产品。我们认为沈阳农研公司将为扬农现有的研发体系提供强大支持。

扬农自身业绩延续能力和成长潜能强

交易价格合理,短期负债上升长期回归合理

    投资建议与盈利预测

我们梳理近几年公司项目投资公告情况:1)优嘉三期项目2019年将全力推进,包括1.15吨/年杀虫剂、1,000吨/年除草剂、3,000吨/年杀菌剂和2,500吨/年氯代苯乙酮及相关副产品37,384吨/年项目,预计2020年逐步投产,总投资20.2亿,全部达产预计贡献税后净利润3.6亿;3)2018年4月公告,优嘉公司计划投资32,600吨/年农药制剂项目和码头及仓储工程项目,总投资2.3亿元,预计实现税后净利润9100万元;4)2018年10月公告,优嘉公司计划投资3,800吨/年联苯菊酯、1,000吨/年氟啶胺、120吨/年卫生菊酯、200吨/年羟哌酯农药项目,总投资4.3亿,预计实现税后净利润9300万元。后十三五期间,公司继续沿着巩固主业、延伸主业道路前行,全部达产预计净利润达到5.44亿。

本次的交易对价为9.13亿,而且是以支付现金方式购买,并不会摊薄上市公司股权;此交易对价主要是基于资产基础法的评估结果(中化作物100%股权的评估价值为8.8亿元,农研公司100%股权的评估价值为0.34亿;资产基础法评估仅考虑母公司报表口径)。如果按照中化作物和农研公司2018年合计净利润0.9亿计算,交易的市盈率为10倍估值,而且后续业绩承诺近1亿元,交易价格相对合理。若以2018年的数据作为标准,扬农化工自身资产负债率为35.09%,合并后备考负债率或将达到57.9%,负债由26亿增加到61亿,大幅上升,但是上市公司的资产负债率将随着协同效应的展现以及上市公司盈利能力逐步提升而下降,长期将回归合理负债率水平。

    二季度人民币大幅贬值,菊酯量价格Q2持续上行,我们预计公司18年业绩超预期;此外如东政府官网披露优嘉三期环评公示,我们预计三期有望于年底开工,19-20年逐步投产。我们上调公司18-20年净利润为11.1/12.6/15.1亿元(前值10.3/12.2/13.2亿元),现价对应2018年PE15.5X。参考可比公司,维持目标价70.5元,“买入”评级。

我们维持公司盈利预测,预计公司2019、2020年归母净利分别为11.5、13.5亿元,对应PE13.6X、11.6X,鉴于公司市值已经一定程度回调,当前估值下我们维持买入评级。

扬农自身业绩延续能力和成长潜能强

    风险提示:气候异常风险,农药需求下滑风险,汇率风险

风险提示:沈阳科创的安全生产许可证正在履行续办手续,可能存在到期后无法续办的风险;中美贸易战带来的需求向下波动的风险。

我们梳理近几年公司项目投资公告情况:1)优嘉三期项目2019年将全力推进,包括1.15吨/年杀虫剂、1,000吨/年除草剂、3,000吨/年杀菌剂和2,500吨/年氯代苯乙酮及相关副产品37,384吨/年项目,预计2020年逐步投产,总投资20.2亿,全部达产预计贡献税后净利润3.6亿;3)2018年4月公告,优嘉公司计划投资32,600吨/年农药制剂项目和码头及仓储工程项目,总投资2.3亿元,预计实现税后净利润9100万元;4)2018年10月公告,优嘉公司计划投资3,800吨/年联苯菊酯、1,000吨/年氟啶胺、120吨/年卫生菊酯、200吨/年羟哌酯农药项目,总投资4.3亿,预计实现税后净利润9300万元。后十三五期间,公司继续沿着巩固主业(菊酯业务)、延伸主业(逐步延伸进入杀菌剂业务)道路前行,全部达产预计净利润达到5.44亿。

我们维持公司盈利预测,预计公司2019、2020年归母净利分别为11.5、13.5亿元,对应PE13.6X、11.6X,鉴于公司市值已经一定程度回调,当前估值下我们维持买入评级。

风险提示:沈阳科创的安全生产许可证正在履行续办手续,可能存在到期后无法续办的风险。

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